RA-Marwitz.de

Veranstaltungsberichte Kapitalmarkt

Komprimiertes Wissen für Experten wurde bei dem Seminar von Börsenzeitung/Wertpapier-Mitteilungen vermittelt. In insgesamt sieben Vorträgen wurden verschiedene Haftungskonstellationen im Zusammenhang mit unzutreffenden Kapitalmarktinformationen rechtlich diskutiert.

Rechtsanwalt Christoph F. Vaupel, Linklaters Oppenhoff & Rädler, verdeutlichte zunächst den Zusammenhang zwischen Wert und Kurs von Wertpapieren. Kapitalmarktinformationen und die darauf beruhenden Einschätzungen Dritter (Research, Rating) sind das Bindeglied zwischen Einschätzung der Unternehmen und der Anleger. Transparenzvorschriften dienen dem Ziel, einen effizienten Markt herzustellen und fördern dabei die Chancengleichheit der Marktteilnehmer. Der Transparenz dienen Prospekte (Primärmarkt), Jahres- und Zwischenberichte als Regelpublizität, Ad-hoc-Publizität sowie Sonderpublizität (Meldung von Wertpapiergeschäften wie z. B. Directors dealing), sonstige Stellungnahmen und Veröffentlichungen sowie Veröffentlichungen Dritter (Rating, Research). Maßgeblich für die Frage, ob im konkreten Fall Veröffentlichungspflichten bestehen, ist die Eignung einer Tatsache für eine erhebliche Kursbeeinflussung auf Grund des Einflusses der Tatsache auf die Vermögens- oder Finanzlage oder den allgemeinen Geschäftsverlauf aus der ex-ante-Sicht. Zur Bewertung der Pflichtverletzung ist der Umfang einer Kursverletzung von Bedeutung. Hierbei kann die Bewertung des Unternehmens und des Marktes unterschiedlich sein. Dies ist von erheblicher Bedeutung, da unterlassene Pflichtinformationen nach neuem Recht Schadensersatzansprüche zur Folge haben können. Allerdings muss nach der derzeitigen Rechtsprechung der Anleger beweisen, dass er aufgrund unzutreffender Informationen zu teuer gekauft oder zu billig verkauft hat.

Die persönliche Haftung von Vorstand und Aufsichtsrat wurde sodann von Rechtsanwalt Hans-Ulrich Wilsing, Linklater Oppenhoff & Rädler, dargestellt. Bei der Haftung der sog. Organe ist zu differenzieren zwischen der Innen- und der Außenhaftung. Die Innenhaftung betrifft die Haftung der Organe gegenüber dem eigenen Unternehmen. Sie ist z. B. im AktG geregelt. Die Außenhaftung betrifft dagegen die Haftung der Organe gegenüber allen möglichen anderen Anspruchsberechtigten. Die Anspruchsgrundlagen sind weit verstreut, z. B. im Wertpapierhandelsgesetz. Zu den typischen Organhaftungsszenarien gehören die Insolvenz-, Regreß-, Trennungs- und Verlustsituation. Der Aufsichtsrat ist seit der ARAG-Entscheidung des BGH verpflichtet, etwaige Ersatzansprüche gegen Vorstandsmitglieder zu prüfen und zu verfolgen, sofern nicht im Einzelfall Zweifel an der Durchsetzbarkeit des Anspruches bestehen oder ausnahmsweise wichtige Interessen und Belange der Gesellschaft dafür sprechen, den entstandenen Schaden ersatzlos hinzunehmen. Kommt der Aufsichtsrat dieser Verpflichtung nicht nach, so kann er sich selbst schadensersatzpflichtig machen. Zu beachten ist in Beratungsgesprächen auch die Entsprechungserklärung, die Vorstand und Aufsichtsrat seit Dezember 2002 grundsätzlich jährlich abzugeben haben. Die Abgabe einer bewusst falschen Entsprechungserklärung wäre als Pflichtverletzung zu werten. Das Organhaftungsrecht unterliegt derzeit einer permanenten Reform: Zu nennen sind das KonTraG, die Baums-Kommission, Cromme-Kommission, Deutscher Corporate Governance Kodex, TransPubG, 4. Finanzmarktförderungsgesetz sowie der 10-Punkte-Plan der Bundesregierung. Für die Europäische Ebene ist auf den Aktionsplan der EU-Kommission zur Modernisierung des Gesellschaftsrecht und Verbesserung der Corporate Governance in der Europäischen Union vom 21.5.2003 zu verweisen. Dieser Aktionsplan ist vom amerikanischen Sarbanes-Oxley-Act beeinflusst worden.

WP/StB/CA Dr. Joachim Schindler, KPMG Deutsche Treuhand AG, erläuterte die Haftung des Wirtschaftsprüfers im Zusammenhang mit unzutreffenden Kapitalmarktinformationen. Der Abschlussprüfer unterstützt die Selbstkontrolle der Gesellschaft, indem er das Risikoerkennungssystem überprüft. Neben dieser Kontrollfunktion hat die Abschlussprüfung eine Informationsfunktion (im Hinblick auf die Gesellschaft) und eine nach außen gerichtete Beglaubigungsfunktion. Die Grenzen der Abschlussprüfung werden durch Gesetze und berufsständische Normen gesteckt. Die Prüfung erfolgt nur in Stichproben. Es wird das Konzept der hinreichenden Sicherheit verfolgt und die Verantwortlichkeit für die geprüften Zahlen liegt beim Vorstand und Aufsichtsrat, nicht bei den Prüfern. Die Pflichten des Abschlussprüfers enden mit Erteilung des Bestätigungsvermerkes und Auslieferung des Prüfungsberichtes. Ein Widerruf des Testates ist möglich. Dieser ist aber in der gleichen Form zu publizieren wie der Jahresabschluss. Nachlaufende Kontrollpflichten oder gar eine aktive Nachforschungspflicht des Abschlussprüfers besteht nicht. Die gesetzliche Haftung des Abschlussprüfers gegenüber der Gesellschaft ist gesetzlich begrenzt. Eine Abschaffung dieser Haftungsbegrenzung wird diskutiert, ist aber zum Schutz des Berufsstandes wohl nicht mehrheitsfähig. Quartalsabschlüsse sind zwar nicht gesetzlich vorgesehen, aber zum Beispiel nach der Frankfurter Börsenordnung für den Prime Standard verpflichtend. Falls ein solcher Review durchgeführt wird, kann eine entsprechende Bescheinigung veröffentlicht werden. Die Verantwortlichkeit des Wirtschaftsprüfers besteht nicht auf Grund von § 323 HGB, sondern auf Grund der vertraglichen Vereinbarung zur Durchführung des Review.

Die Strafverfolgung in der Praxis bei unzutreffenden Kapitalmarktinformationen war das Thema des Referates von Klaus-Dieter Brenner, Ministerialrat, Hessisches Ministerium für Wirtschaft, Verkehr und Landesentwicklung. Brenner verwies auf die volkswirtschaftliche Bedeutung des Kapitalmarktes. Die Bereitschaft zur Investition auf dem Kapitalmarkt sei heute gleich null: Während im Jahre 1998 rund 200 IPO zu verzeichnen waren, waren es im Jahre 2002 sechs. Ursache hierfür sei der gesetzliche Schutz für kriminelle Aktionen in Unternehmen. § 15 Abs. 2 WpHG legalisiere beispielsweise Kursmanipulationen. In den Strafvorschriften des Wertpapierhandelsgesetzes werde zwar der Börsenpreis definiert, nicht aber der Kurs. Am Beispiel des Comroad-Urteils wurden die Unzulänglichkeiten des Kapitalmarktrechts zum Schutz der Anleger verdeutlicht: Das „erbeutete" Vermögen wurde für verfallen erklärt, da die Opfer keine Ansprüche hatten und der Verbleib der Beute im Besitz des Straftäters für unbillig empfunden wurde. In einem anderen Fall, in dem eine Kapitalerhöhung auf Grund falscher Daten durchgeführt wurde, waren zwar eigentlich die Voraussetzungen eines Betruges des Emissionshauses gegeben. Es lag aber kein Schaden vor, da die Aktien mit Gewinn verkauft wurden. Diese rechtliche Situation sei ein Standortnachteil für Deutschland: ein Investor, der fremdes Geld anlegen soll, gehe heute lieber in andere Länder mit geringeren Risiken. Der deutsche Kapitalmarkt funktioniere nicht, da kein Anreiz zur Einhaltung von Regelungen gegeben sei.

RA Dr. Andreas Meyer, Deutsche Bank AG, erläuterte die Haftung für Research Reports und Wohlverhaltensregelungen für Analysten. Durch das 4. Finanzmarktförderungsgesetz wurde in § 34 b WpHG erstmals eine gesetzliche Regelung über Research getroffen. Diese Regelung wurde durch eine Bekanntmachung der BAFin konkretisiert. In dieser Bekanntmachung wird die Wertpapieranalyse definiert als eine der Anlageentscheidung dienende Information, die besteht aus einer Untersuchung von Wertpapieren im Sinne von § 2 Abs. 1 WpHG oder deren Emittenten und einer Empfehlung des Wertpapiers im Hinblick auf eine Anlageentscheidung. Die Art der Darbietung ist unerheblich, so dass auch öffentliche Auftritte erfasst sind. Werbeveröffentlichungen, die als solche klar gekennzeichnet sind, sind eben so wenig eine Wertpapier-Analyse wie Wertpapierverkaufs- oder Börsenzulassungsprospekte. Im Mittelpunkt der Diskussion um die neue Vorschrift steht die Offenlegung von möglichen Interessenkonflikten. Die Bekanntmachung der möglichen Interessenskonflikte muss deutlich und hervorgehoben erfolgen. Im Internet kann ein entsprechender Hyperlink ausreichend sein. Für Auftritte im Fernsehen werden derzeit Lösungen diskutiert. Möglicherweise kann die Einblendung einer Internetadresse ausreichend sein. Falsche oder irreführende Werturteile, Meinungen oder Prognosen in Wertpapieranalysen mit Bedeutung für die Wert- oder Preisermittlung eines Wertpapiers sind unter Umständen verbotene Kursmanipulationen. Weitere Vorgaben für Analysten resultieren aus verschiedenen Regelwerken über Verhaltenspflichten bei der Erstellung von Wertpapieranalysen. Zu erwarten sind europarechtliche Vorgaben, die Art. 6 Abs. 5 der Marktmissbrauchsrichtlinie konkretisieren. Auch aus dem Vertragsrecht könne sich Ansprüche gegen einen Analysten ergeben.

Die aktuellen Entwicklungen bei Prospektsanforderungen standen als nächster Punkt auf der Agenda. RA Timo Holzborn, Nörr Stiefenhofer Lutz, referierte auf der Basis des Entwurfes der Kommission vom 20.5.2001, der durch einen Vorschlag vom 9.8.2002 geändert wurde. Die Verabschiedung der Richtlinie wird nach einem Gemeinsamen Standpunkt vom 26.3.2003 nunmehr in Kürze erwartet. Kernpunkte der Neuregelung sind die Beseitigung der Hauptdefizite der jetzigen Regelung (Verfahrenserleichterungen bei grenzüberschreitendem Angebot, die Steigerung der Effektivität des Verfahrens der gegenseitigen Anerkennung), die grundsätzliche Vereinheitlichung der Regelungen für Börsen- und Verkaufsprospektanforderungen sowie Ausnahmeregelungen zum Registrierungsformularsystem, zu Kompetenzfragen sowie zum Mechanismus des Europäischen Passes. Für den Inhalt und die Gestaltung von Prospekten gelten zukünftig einheitliche, zwingende Regelungen. Weitere Anforderungen ergeben sich aus den Going Public Grundsätzen der Deutschen Börse AG. Für die Prospekthaftung gelten verschiedene Vorschriften, z. B. aus Vertrag, aus § 823 Abs. 2 BGB in Verbindung mit Schutzgesetzen, aus der spezialgesetzlichen Prospekthaftung (u. a. §§ 44 ff BörsenG, § 12 WpÜG, § 20 KAGG, § 12 Auslandsinvestmentgesetz). Der DJT Berlin (2002) befürwortete eine Erweiterung der Prospekthaftung auf vertriebsbezogene Werbeveröffentlichungen, massenhaft versandte E-Mails und Internetangebote.

Zum Schluss der Veranstaltung richtete Raymond J. Fisher, Linklaters Oppenhoff & Rädler, den Blick auf die Situation in den USA. Bei den Veröffentlichungspflichten in den USA sind zwei Phasen zu unterscheiden. Veröffentlichungen im Zuge einer öffentlichen Platzierung richten sich nach dem Securities Act of 1933. Für periodische Berichte eines Unternehmens, das bereits notiert ist, gilt der Securities Exchange Act von 1934. Bei Veröffentlichungen im Zuge einer öffentlichen Platzierung sind sehr detaillierte Regelungen über den Inhalt eines Prospektes zu beachten. Die Veröffentlichung hat in „Plain Englisch", also in einer leicht verständlichen Sprache zu erfolgen. Geplante Akquisitionen und Fusionen müssen veröffentlicht werden, wenn ihre Durchführung wahrscheinlich ist und nicht erst nach Unterschriftsreife. Rechtsbeziehungen zu verbundenen Unternehmen müssen im Detail beschrieben werden. Wichtige Verträge sind einzureichen. Gesetzesänderungen, deren Inkrafttreten wahrscheinlich ist, sind zu erwähnen. Bei den periodischen Berichten müssen wesentliche Entwicklungen dagegen nur dann veröffentlicht werden, wenn sie eingetreten sind. Für Veröffentlichungen wird gehaftet, wenn in diesen wesentliche Informationen fehlen oder unrichtig bzw. irreführend dargestellt werden. Die Haftung besteht gegenüber dem Anleger für Schäden, die dieser aufgrund der fehlerhaften Information erlitten hat. Bei den aktuellen Entwicklungen im Bereich Corporate Governance und Wertpapieremissionen in den USA ist der Sarbanes-Oxley-Act von wesentlicher Bedeutung. Dieses Gesetz schafft eine neue Aufsichtsbehörde für das Wirtschaftsprüferwesen. Es besteht eine Anmeldepflicht auch für europäische Wirtschaftsprüfer. Der Sarbanes-Oxley-Act betrifft auch das Verhalten von Geschäftsführern und Rechtsanwälten.

Berichterstattung: Rechtsanwältin Petra Marwitz, Kanzlei Marwitz, Frankfurt/M.

Diese Webseite ist in Deutschland entstanden. Sie ist urheberrechtlich geschützt. Nähere Informationen entnehmen Sie bitte dem Impressum.